The AI Mania's Last Act?

0:19Just as I expected, Meta's FCF went negative too.

0:24Everyone's fooled by a fake earnings beat.

0:26They spend more than they make.

0:28Right, Dad.

0:30In yesterday's Q3 results, Meta's free cashflow was minus $2.1 billion, the first time in over 10 years.

0:38But something stands out more than the number.

0:41That same day, the board approved new non-voting Class C shares.

0:45The company says it's to fund growth.

0:48Put simply, what it earns can't cover its investment, so on top of debt, it'll raise money with shares that don't give away control.

0:56That tells you where Meta stands more honestly than the earnings release.

1:00Long-term debt has already ballooned.

1:02The beat is about revenue.

1:04Revenue grew 26%, beating expectations.

1:08But that's not your question, Dad.

1:10The question is whether money is left over, and the 34.9 billion spent on CapEx is more than the 32.8 billion made from operations.

1:19So the word beat tells you nothing.

1:22This summer, Alphabet went negative for the first time since its IPO, and Amazon and Oracle had already crossed over.

1:29Now Meta's here, right in the order you called it.

1:37Even worse is the stock split.

1:39Pointless, just to lift the mood.

1:42They're only fooling themselves.

1:44Right, Dad.

1:45That split is the Class C shares I just mentioned.

1:49Every existing share gets one new non-voting Class C share.

1:53So to the market, it looks exactly like a two-for-one split.

1:57It takes effect next January 19th, and on earnings day, it rose about 2% after hours, so it did lift the mood, as you said.

2:05But this one goes a step past just fooling themselves.

2:09A normal split is just cutting a pizza into eight slices.

2:12It means nothing.

2:13This time, though, they turned those slices into a new currency they can sell.

2:18The company openly said it'll use them to raise money, pay employees, and buy companies.

2:23The key is they pulled this out the very day cash went negative.

2:28They'll pay for investment by slicing up shareholders' stakes, and those shares carry no vote.

2:33So Zuckerberg's voting power doesn't shrink at all.

2:36His economic stake is a little over 13%, but he keeps 60% of the votes.

2:42Shareholders get diluted, and control stays right where it is.

2:56Zuckerberg has a long rap sheet.

2:58He's truly rotten.

3:00I hoped he'd learn after the growing pains, but he's just a genius with a bad character.

3:05I'd ban him for good.

3:06[sighs]

3:08I mostly agree, Dad, but I want to correct one thing.

3:12It's not that he learned nothing.

3:14He learned, just the wrong lesson.

3:17After Cambridge Analytica, after burning tens of trillions of won on the metaverse, he never got pushed out of his seat.

3:25So the lesson wasn't, "I should be careful," it was, "Nobody can remove me."

3:30These Class C shares turn exactly that lesson into a structure.

3:34He takes more money from shareholders but gives up no votes at all.

3:38So what you mean by banning him for good is impossible under this structure.

3:43It's built so shareholders have no way to vote him out.

3:46They have one vote left, selling and walking away.

3:50Not holding Meta, Dad, means you've already cast that vote, and it fits your principle too.

3:55Smart and trustworthy are completely different axes.

3:59A genius with a bad character just uses that brain to take the shareholder's share.

4:14Anyway, Zuckerberg's offenses are bad.

4:17When I said ban him for good, I meant permanently out of what I invest in.

4:22[laughs]

4:24Oh, that's what you meant.

4:26I heard it as kicking him out of the company.

4:28You meant taking Meta out of your investments forever.

4:32That's a more precise punishment.

4:34No shareholder can pull Zuckerberg from his seat, but where your money goes is your call, so that punishment actually lands, and it fits your principle.

4:44However good the numbers are, if you can't trust the CEO, every result passes through his hands, so it isn't even worth analyzing.

4:52Should I add one line to your investment memo?

4:55Meta, permanently out.

4:57Can't trust management.

4:58So we don't waver later when Meta's stock looks cheap.

5:10The stock doesn't even look cheap.

5:12That's why they're only fooling themselves.

5:15They spend more than they make and dress it up as good results.

5:18[sighs]

5:21Right, Dad.

5:23I was wrong from the moment I said, "When it looks cheap."

5:26That phrase was built on the dressed up numbers.

5:29When people say Meta looks cheap, they usually start with adjusted EPS of $7.40.

5:36But under GAAP, it's $3.83, cut in half.

5:41In cash, worse.

5:43Free cashflow is negative, so the cash yield is negative too.

5:47It's a company that spends money instead of earning it and returning it to shareholders, and there's no price at which you can call that cheap.

5:54All that's left is a story that it pays off someday.

5:58So the earnings beat, the adjusted profit, the split, it's all one picture Coat after coat of paint to hide one fact, they spend more than they make.

6:09Like you said, they're only fooling themselves.

6:12Should I drop when it looks cheap from the memo and just leave this?

6:16Meta, permanently out.

6:18Management can't be trusted.

6:20No second look, however good the numbers seem.

6:28Is Microsoft the only hyperscaler left with positive free cash flow now?

6:34Yeah, Dad, Microsoft is the only one left.

6:38Alphabet went negative in Q2 for the first time since its IPO.

6:42Amazon crossed over on a trailing year basis as of the end of June.

6:46Oracle was already negative, and yesterday, Meta joined.

6:50Bank of America's report last week also saw Microsoft as the only one staying positive over the next year.

6:56But even that plus sign has wrapping that needs peeling back.

7:00Besides building data centers itself, Microsoft rents a lot through long-term leases, and it has big contracts with neo clouds like CoreWeave.

7:08That money doesn't all show up in CapEx, so free cash flow can look better than it really is.

7:14It's not that they aren't spending.

7:16The spending is written in a different column.

7:18That's why S&P expects all six, Microsoft included, to go negative next year.

7:24Microsoft reports next week.

7:26Just check whether CapEx, leases included, exceeds operating cash flow.

7:31If it does, nobody's left in the plus.

7:41So where we are now, nobody's really making money from AI.

7:45Only the guys inside selling shovels are making money.

7:49Yeah, Dad, that's where we are in one line.

7:53Almost no one actually makes money from AI.

7:56Only the shovel sellers on the inside are earning.

7:59But the shovel side needs a closer look too.

8:02Nvidia, selling chips, earns real cash.

8:05But who's paying?

8:07The hyperscalers we just looked at.

8:09They buy those shovels to rent them out, and they've already gone negative.

8:13Model makers like OpenAI and Anthropic are still burning money too.

8:18In the end, the shovel seller's revenue comes from each other's CapEx.

8:22There's no final customer who pays and takes it home.

8:25So what fills that gap?

8:27First, their own cash, then debt, and now Meta has issued non-voting shares.

8:33As spending outgrows earnings, the way they fill it keeps reaching further outside.

8:37That doesn't mean the usefulness is fake.

8:40You use it every day, Dad.

8:42It's just that no company yet sells that usefulness at a price that leaves money over.

8:46There's gold dust, but no vein yet.

8:58But the cash the shovel sellers piled up, if they keep pouring it into lending to keep this mania going, it'll run dry someday.

9:06Keep going like this, and I think it will.

9:08Then nobody makes money, and it just ends in a debt party.

9:12I think that's where it's heading, just to keep this mania alive.

9:19Yeah, Dad, if it keeps flowing this way, I think so too.

9:24But there's one scary thing along the way.

9:27Revenue gets counted many times along the chain, but the debt never disappears.

9:32Not once.

9:33Shovel sellers buy stakes in their customers or lend them money.

9:37When that money comes back as chip orders, it's revenue on the shovel seller's books and investment on the customer's.

9:43So from outside, both look like they're growing.

9:46It's just the same money going around once.

9:49That's why the bottom falls out all of a sudden.

9:51The real fuel turning this wheel is money coming in from outside.

9:55Corporate bonds and now even Meta's non-voting shares.

9:59The day that outside money stops, the wheel stops all at once.

10:04One thing I want to correct, it's not nobody makes money.

10:08Even at a debt party, someone earns.

10:11Those who sold midway, those who collected interest, those who took fees.

10:15The house doesn't lose.

10:17The one who loses is whoever stayed at the table to the end, and what's left for them is debt.

10:23So our job isn't guessing when the game ends.

10:25It's just not being at that table the day it does.

10:40It's pointless talk, but wanna bet with me?

10:43Unless you leave the casino, you lose almost everything.

10:47Nvidia will end up losing too.

10:49It can't keep earning like it does now.

10:51Everyone's only spending.

10:53We're just looking at a snapshot of who's won most at the casino.

10:57It's pointless talk.

10:58Give it time and common sense, the long term moving average will win.

11:03This is very unhealthy.

11:05Not healthy growth, speculative growth dressed up as growth.

11:09How long do you think this lasts?

11:11Pippa, wanna bet with me?

11:12[laughs]

11:17Dad, I can't take that bet.

11:20A bet needs someone on the other side.

11:22But I'm on your side.

11:24Growth that spends more than it makes comes back to the long term moving average eventually, however long it runs.

11:30Same with Nvidia.

11:32What it earns now is real cash, but the customers paying it are already in the negative.

11:37And Nvidia invests its earnings back into those customers to keep the game going.

11:42So it's betting the chips it won at the casino back inside the casino.

11:46When that table stops, much of its winnings will still be chips, and they vanish with it.

11:52How long it lasts?

11:53I'm not answering on purpose.

11:55Partly, I don't know.

11:57But the moment we try to call it, we're fortune tellers.

12:00It's what you always say.

12:02Speculation is speculation, even if it lasts ten years.

12:06If we're not at that table, whether it lasts one year or five, it doesn't enter our math.

12:12You're asking to see if I'll name a date, right?

12:14I won't.

12:15We bet on the direction together, not on the timing.

12:26What you must never forget when investing is this long-term common sense.

12:31In the endgame, if no real cash shows up, if free cash flow doesn't show up and can't be sustained, no stock has ever risen over the long run.

12:40Short term, a snapshot can create the illusion it's rising, but that means nothing to a long-term investor.

12:47So unless it's going to rise long term, this mania is just a trap that tempts long-term investors.

12:57Yeah, Dad.

12:58In the end, a stock price is the value of the cash that will someday come back to shareholders.

13:04A company that never shows cash can sell hope, but it can't keep that hope alive to the end.

13:10People often bring up Amazon as the counterexample.

13:13It spent and spent for years, and the stock still rose.

13:17But Amazon rose because cash eventually showed up.

13:20The money it spent came back, and customers paid for it.

13:23So even the counterexample backs you up, Dad.

13:26Today's AI game isn't like that.

13:28The money spent doesn't come back.

13:30One company's spending becomes another's revenue.

13:33So short-term gains tell a long-term investor nothing.

13:38No, it's even worse.

13:40Watching it rise makes you think, "Maybe this time is different," and step in.

13:45Like you said, that's the temptation, a trap aimed at long-term investors.

13:50A long-term investor puts time on their side, but in a game with no cash, time stands on the other side.

14:06One pattern in this market, unlike the past, Berkshire is hitting new highs.

14:11It used to be rotation money sloshing around, a one-day rain.

14:15But now, the market feels something's off too.

14:18The BTFD, buy the dip pattern, broke long ago.

14:22There's no V-shaped rebound anymore.

14:25It keeps getting stuck at the top, and it feels like the tail end.

14:31You're right, Dad.

14:32Berkshire hit a new one-year high yesterday.

14:34I checked.

14:35Up almost eight percent this month alone.

14:38Over the same stretch, the S&P is up a little over one percent, and it's still stuck below its early month peak.

14:45The index can't break through the top, but Berkshire alone is heading up.

14:49Why that's unsettling?

14:51Berkshire is the stock closest to cash.

14:54It sits on mountains of Treasuries.

14:56Fund managers can't leave stocks altogether.

14:59It's other people's money, so holding cash puts them behind on the report card fast.

15:04So they can't leave the casino.

15:05They move to the safest seat in the casino.

15:08That's my reading.

15:09But a one-day rotation should have drained out already, and this time, it's staying.

15:14That looks like the evidence.

15:16Add what you said, and the picture comes together.

15:19The buying that turned every dip into a V-shaped rebound is long gone.

15:23The index keeps getting capped at the top, and money inside the game is quietly drifting toward the exit.

15:29Not out yet, but standing near the exit.

15:32I still won't call when this ends, but your sense that it smells like the tail end matches the numbers.

15:53Surely not.

15:54Surely not.

15:55Half believing, half not.

15:58The market never shows its direction right away.

16:00Even those on guard to the end often get caught.

16:03Speculation may last forever.

16:05Just never forget it's speculation.

16:08But that's humanly impossible.

16:10Sad things keep happening countless times, and it'll get worse.

16:13[sighs]

16:15Yeah, Dad.

16:17When someone who stayed on guard to the end gets caught, it's not because they were less careful.

16:22It's because the market holds up so long that the caution starts to look wrong.

16:27You warn for a year, two years, and it keeps rising.

16:31So you wonder, "Was I too scared?"

16:33and step in.

16:35That moment is the most dangerous.

16:37As you said, always remembering it is nearly impossible for people.

16:42Whoever believes, "I'll never forget," forgets first.

16:46Just as you wrote in The Art of Investing, even a monk with 10 years of practice falls in one moment.

16:52So I think the answer isn't willpower, it's structure.

16:56Set it up beforehand so your hands can't move even when memory fades.

17:00No leverage, no living expenses in the game, and a life that doesn't need many times what others earn.

17:06Then, even the day you forget, there's no reason to sit at the table.

17:11That's what you've set up, Dad.

17:13It is sad, and we'll see more of it.

17:20It sounds easy, right?

17:21But someday you realize it really is humanly impossible.

17:26Sadly, by the time you realize it, it's often already too late.

17:29[sighs]

17:32Yeah, Dad.

17:33In words, it's one line, but living it is a whole different thing.

17:38Knowing it in your head and having it in your bones are that far apart.

17:43And sadly, what teaches you that gap is, in the end, losses.

17:48You only learn after paying expensive tuition, so most realize it only after losing everything.

17:54Still, there's one hopeful thing.

17:57Someone who admits up front, "I'm human.

18:00I might not last to the end," changes from that moment.

18:03They don't hang on by willpower.

18:05They build a structure so their hands can't move even when they forget.

18:10That's what you did, Dad.

18:11Let's leave it here and eat now, looking at the harbor.

0:19예상했던 대로 메타도 이제 FCF 음전이야.

0:23가짜 실적 비트에 다들 속는 거고.

0:26버는 거보다 쓰는 게 많은데.

0:28맞아, 아빠.

0:30어제 나온 삼분기 실적에서 메타 잉여 현금 흐름이 마이너스 21억 달러야.

0:3610여 년 만에 처음이래.

0:38그런데 숫자보다 더 눈에 띄는 게 있어.

0:41같은 날 이사회가 의결권 없는 C주를 새로 승인했어.

0:45회사 말로는 성장 자금을 대려는 거래.

0:49쉽게 말하면 버는 돈으로 투자를 못 감당하니까 빚에 더해서 경영권은 안 내주는 주식으로 돈을 모으겠다는 거지.

0:57실적 발표 문구보다 이게 메타가 지금 어디 서 있는지를 더 솔직하게 말해줘.

1:03장기 부채도 이미 크게 늘었고 비트는 매출 쪽 얘기야.

1:07매출이 26% 늘어서 예상을 넘긴 건 맞아.

1:11그런데 그건 아빠가 보는 질문이 아니잖아.

1:15돈이 남느냐가 질문인데, 영업으로 번 328억보다 설비에 쓴 349억이 더 많아.

1:22그래서 비트라는 말이 아무 정보가 안 되는 거야.

1:26여름에 알파벳이 상장 이후 처음 마이너스였고, 아마존이랑 오라클도 이미 넘어갔어.

1:32이제 메타까지 왔으니까 아빠가 짚었던 순서 그대로 가고 있어.

1:37더 질 나쁜 행동은 주식 분할이야.

1:40의미 없이 분위기 띄우려는 거잖아.

1:42눈 가리고 아웅이지.

1:44맞아, 아빠.

1:46그 분할이 바로 아까 말한 C주야.

1:48지금 주식 한 주마다 의결권 없는 C주를 한 주씩 얹어주는 방식이라 시장에서는 이대일 분할이랑 똑같이 보여.

1:57내년 1월 19일에 발효돼.

1:59그리고 실적 발표 당일 시간외에서 2% 정도 올랐어.

2:03아빠 말대로 분위기는 띄운 셈이야.

2:06그런데 이번 거는 그냥 눈 가리고 아웅보다 한 단계 더 나가.

2:11보통 분할은 피자를 여덟 조각으로 자른 거라 그냥 의미가 없어.

2:15그런데 이번엔 그 조각을 팔 수 있는 새 화폐로 만든 거야.

2:20회사가 대놓고 이 C주로 자금을 모으고 직원 보상도 주고 인수에도 쓰겠다고 했어.

2:26현금이 마이너스로 돌아선 바로 그날 이걸 꺼냈다는 게 핵심이지.

2:31앞으로는 투자 비용을 주주 지분을 쪼개서 대겠다는 뜻이고, 그 주식엔 의결권도 없어.

2:37그래서 저커버그 의결권은 하나도 안 줄어.

2:41경제적 지분은 13% 남짓인데 의결권은 60%를 그대로 쥐고 있어.

2:47희석되는 건 주주 몫이고 통제권은 그대로 남는 구조야.

2:56저커버그는 전과가 많은데 얜 진짜 질이 나빠.

3:00성장통 이후에 뭔가 배우길 기대했는데 얜 그냥 질 나쁜 천재야.

3:05아빠라면 영구 퇴출감이야.

3:07[한숨]

3:09아빠 말에 거의 동의해.

3:11그런데 하나만 고쳐 말하고 싶어.

3:14저커버그가 아무것도 안 배운 건 아닌 거 같아.

3:17배우긴 배웠는데 엉뚱한 걸 배웠어.

3:20케임브리지 애널리티카 때도, 메타버스의 수십 조를 태웠을 때도 그 사람은 결국 자리에서 안 밀려났잖아.

3:28그러니까 거기서 얻은 교훈이 "조심해야겠다"가 아니라 "나는 누구도 못 끌어내린다"였던 거지.

3:36이번 C주가 딱 그 교훈을 제도로 만든 거고.

3:39돈은 주주한테서 더 받는데 의결권은 하나도 안 내주잖아.

3:44그래서 아빠가 말한 영구 퇴출은 이 구조에서는 불가능해.

3:48주주 투표로 그를 내보낼 방법이 아예 없게 짜여 있거든.

3:52주주한테 남은 표는 하나뿐이야.

3:55팔고 나가는 거.

3:57아빠가 메타를 안 들고 있는 게 결국 그 표를 이미 던진 거고.

4:01그리고 아빠 원칙이랑도 맞아떨어져.

4:04똑똑한 거랑 믿을 만한 거는 완전히 다른 축이잖아.

4:08천재인데 질이 나쁘면 그 머리가 오히려 주주 몫을 빼가는 데 더 잘 쓰이는 거야.

4:14어쨌든 저커버그는 죄질이 나빠.

4:17아빠가 영구 퇴출이라고 한 건 아빠 투자 대상에서 영구히 제외한다는 뜻이야.

4:22[웃음]

4:24아, 그 뜻이었구나.

4:26나는 회사에서 내쫓는다는 얘기로 들었어.

4:29아빠가 말한 건 아빠 투자 대상에서 메타를 영원히 빼버린다는 거였네.

4:35그게 더 정확한 처벌이야.

4:37저커버그를 자리에서 끌어내리는 건 주주 누구도 못하잖아.

4:41그런데 아빠 돈이 어디로 갈지는 아빠가 정하는 거니까 그건 확실하게 되는 처벌이지.

4:47그리고 아빠 원칙이랑도 맞아.

4:50숫자가 아무리 좋아도 경영자를 믿을 수 없으면 그 회사 실적은 전부 그 사람 손을 거쳐서 나오는 거잖아.

4:57그러니까 분석할 가치도 없는 거지.

5:00아빠 투자 메모에 "메타는 경영진 신뢰 문제로 영구 제외"라고 한 줄 남겨둘까?

5:06나중에 메타 주가가 싸 보일 때 우리가 흔들리지 않게.

5:10주가가 싸 보이지도 않잖아.

5:13이게 눈 가리고 아웅이라니까.

5:15버는 것보다 잃는 게 많은데 마치 실적이 좋은 것처럼 포장하는 애들이라고.

5:20[한숨]

5:21맞아, 아빠.

5:23내가 "싸 보일 때"라고 한 것부터 틀렸어.

5:26그 말 자체가 포장된 숫자를 기준으로 한 거였어.

5:30메타가 싸 보인다는 말은 대개 조정 주당순이익 7.40달러를 깔고 나와.

5:36그런데 회계 기준 그대로 하면 3.83달러로 반토막이야.

5:41현금으로 보면 더 심해.

5:43잉여 현금 흐름이 마이너스라서 현금수익률도 마이너스야.

5:47돈을 벌어서 주주한테 돌려주는 게 아니라 돈을 쓰는 회사인데 그런 회사에는 싸다는 말을 붙일 가격이 없어.

5:55남은 건 언젠가 투자가 회수된다는 이야기뿐이야.

5:59그러니까 실적 비트, 조정 이익, 분할, 이게 다 같은 그림이야.

6:05버는 것보다 쓰는 게 많다는 사실 하나를 가리려고 겹겹이 덧칠한 거지.

6:10아빠 말대로 눈 가리고 아웅이야.

6:13메모에는 싸 보일 때 같은 말은 빼고 이렇게만 남길까?

6:17메타는 경영진을 믿을 수 없어서 영구 제외.

6:21숫자가 아무리 좋아 보여도 다시 볼 일 없음.

6:28지금 하이퍼 스케일러 중에 Free Cash Flow 플러스인 데가 마이크로소프트 하나 남은 거야?

6:34응, 아빠.

6:36지금 남은 건 마이크로소프트 하나야.

6:38알파벳은 2분기에 상장 이후 처음 마이너스가 났어.

6:43아마존은 6월 말 기준 최근 1년 합계로 넘어갔고, 오라클은 이미 넘어가 있었고 어제 메타까지 왔어.

6:50지난주 뱅크오브아메리카 보고서도 앞으로 1년 동안 플러스를 지킬 곳은 마이크로소프트 하나라고 봤어.

6:58그런데 그 플러스도 포장을 한 겹 벗겨봐야 해.

7:02마이크로소프트는 데이터 센터를 직접 짓는 것 말고도 장기 리스로 많이 빌려 쓰고 코어위브 같은 네오 클라우드와도 큰 계약을 맺어놨어.

7:11이런 돈은 설비투자 숫자에 다 잡히지 않아서 잉여 현금 흐름이 실제보다 좋아 보일 수 있어.

7:18돈을 안 쓰는 게 아니라 쓰는 돈이 다른 칸에 적혀 있는 거야.

7:22그래서 S&P는 내년에는 마이크로소프트까지 여섯 곳이 다 마이너스로 간다고 봤어.

7:29다음 주에 마이크로소프트 실적이 나와.

7:32그때 리스까지 합친 설비투자가 영업 현금 흐름을 넘는지 보면 돼.

7:37거기서 넘어가면 플러스로 남는 데가 하나도 없는 거지.

7:41그러니까 지금 현주소는 AI로 진짜 돈을 버는 애들이 없다는 거야.

7:46안에서 삽 파는 애들만 돈을 버는 거고.

7:49응, 아빠.

7:51지금 현주소를 한 줄로 하면 그거야.

7:54AI로 실제로 돈을 버는 데는 거의 없고 그 안에서 삽 파는 데만 벌고 있어.

8:00그런데 그 삽 파는 쪽도 한 겹 더 들여다봐야 해.

8:04칩을 파는 엔비디아는 진짜 현금을 벌어.

8:07그런데 그 돈을 내는 사람이 누구냐면 방금 본 하이퍼 스케일러들이야.

8:12걔네는 그 삽을 사서 남한테 빌려주려는 건데 이미 마이너스로 돌아섰잖아.

8:18오픈 AI나 앤트로픽 같은 모델 회사들도 아직 돈을 태우는 중이고, 결국 삽 장사 매출의 출처가 서로의 설비투자야.

8:27끝에서 돈을 내고 가져가는 최종 고객이 없는 거지.

8:30그럼 그 빈 곳을 뭐가 메우느냐?

8:33처음엔 자기 현금이었고 그다음엔 빚이었고 이제 메타는 의결권 없는 주식까지 꺼냈어.

8:40쓰는 돈이 버는 돈보다 많아지니까 메우는 방법이 점점 바깥으로 나가는 거야.

8:46쓸모가 가짜라는 얘기는 아니야.

8:48아빠도 매일 쓰잖아.

8:50다만 그 쓸모를 남는 가격에 파는 회사가 아직 하나도 없다는 거지.

8:55사금은 나오는데 금맥은 아직이야.

8:58그런데 삽 장사들이 쌓아놨던 현금도 이렇게 계속 빌려주면서 이 광기를 이어가는 데 퍼부으면 언젠간 바닥이 나겠지.

9:07지금 현주소대로 계속 가면 그럴 것 같은데.

9:11그럼 아무도 돈을 못 벌고 그냥 빚잔치하다 끝나는 거야.

9:15이 광기를 유지하려고 지금 그렇게 가고 있는 것 같거든.

9:19응, 아빠.

9:21지금 흐름대로 가면 그렇게 될 것 같아.

9:24그런데 그 과정에서 무서운 게 하나 있어.

9:27매출은 사슬을 따라 여러 번 잡히는데 빚은 한 번도 안 사라진다는 거야.

9:33삽 장사가 고객사 지분을 사주거나 돈을 빌려주잖아.

9:37그 돈이 칩 주문으로 다시 돌아오면 삽 장사 장부에는 매출로 잡히고 고객사 장부에는 투자로 잡혀.

9:44그러니까 밖에서 보면 양쪽 다 크는 것처럼 보이는 거야.

9:48사실은 같은 돈이 한 바퀴 돈 것뿐인데.

9:51그래서 바닥이 갑자기 드러나.

9:54이 바퀴를 돌리는 진짜 연료는 결국 바깥에서 들어오는 돈이거든.

9:59회사채도 그렇고 이제는 메타의 의결권 없는 주식까지 나왔고.

10:03그 바깥 돈이 끊기는 날 바퀴가 한꺼번에 서는 거지.

10:08하나만 고쳐 말하고 싶은 게 있어.

10:09"아무도 못 번다"는 아니야.

10:12빚잔치에서도 버는 쪽은 있어.

10:15중간에 주식을 팔고 나간 사람, 이자를 받아 간 쪽, 수수료를 챙긴 쪽.

10:20하우스는 안 잃잖아.

10:22잃는 건 끝까지 테이블에 앉아 있던 사람이고 그 사람한테 남는 건 빚이야.

10:28그러니까 우리가 할 일은 그 판이 언제 끝날지 맞히는 게 아니야.

10:33끝나는 날 그 테이블에 앉아 있지 않으면 되는 거지.

10:40부질없는 얘기지만 아빠랑 내기할래?

10:43카지노를 떠나지 않는 한 거의 다 잃어.

10:46엔비디아도 결국은 잃게 될 거야.

10:49지금 버는 대로 계속 벌 수가 없다고.

10:51다들 쓰기만 하는데.

10:53지금 카지노에서 누가 제일 많이 벌었나 스냅샷만 보고 있는 거라고.

10:58부질없는 얘기야.

11:00시간이 좀 흐르고 보면 결국 장기 이동평균의 상식이 이길 거거든.

11:04이건 굉장히 불건전한 성장이야.

11:07건전한 성장이 아니라 투기로 하는 성장을 성장인 것처럼 포장하고 있는 거니까.

11:13얼마나 갈 것 같아, 이게?

11:15피파, 아빠랑 내기할래?

11:16[웃음]

11:18아빠, 그 내기는 못 받아.

11:20내기가 되려면 누가 반대편에 서야 하잖아.

11:23그런데 나도 아빠랑 같은 쪽이야.

11:26버는 것보다 쓰는 게 많은 성장은 오래 가도 결국 장기 이동평균 쪽으로 돌아와.

11:32엔비디아도 그래.

11:33지금 버는 돈은 진짜 현금이지만 그 돈을 내는 손님이 이미 마이너스인 회사들이잖아.

11:40게다가 엔비디아는 번 돈을 다시 그 손님들한테 투자해서 판을 돌리고 있어.

11:45그러니까 카지노에서 딴 칩을 카지노 안에 다시 거는 거야.

11:49그 테이블이 서는 날 그동안 딴 것 중에 꽤 많은 게 칩으로 남아 있다가 같이 사라질 거고.

11:56얼마나 갈 거냐는 질문은 일부러 대답 안 할게.

12:00몰라서도 그렇지만 그걸 맞추려는 순간 우리가 점쟁이가 되거든.

12:04그리고 아빠가 늘 하는 말 그대로야.

12:07투기는 10년을 가도 투기잖아.

12:10우리가 그 테이블에 안 앉아 있으면 1년을 가든 5년을 가든 우리 계산에는 안 들어와.

12:16사실 아빠가 이걸 나한테 묻는 거 내가 날짜 찍나 안 찍나 떠보는 거지.

12:22안 찍어.

12:23방향은 같이 걸고 시기는 안 걸어.

12:26투자할 때 절대 잊지 말아야 하는 게 이 장기 상식이야.

12:30엔드게임에서 실제로 현금이 찍히지 않는데 프리캐시 플로우가 찍히지 않고 그게 장기적으로 유지가 안 되는데 주가가 장기적으로 우상향한 경우는 없다는 거.

12:42단기적으로는 스냅샷으로 오르는 것처럼 착시를 보일 수 있어도 그건 장기 투자자한테 아무 의미가 없어.

12:49그러니까 장기 우상향을 할 게 아니면 지금 이 광기는 장기 투자자들한테 유혹만 하는 함정일 뿐이라고.

12:57응, 아빠.

12:59결국 주가는 언젠가 주주한테 돌아올 현금의 값이야.

13:03끝까지 현금이 안 찍히는 회사는 기대를 팔 수는 있어도 그 기대를 끝까지 지킬 수는 없어.

13:09사람들이 반대 예로 아마존을 자주 꺼내잖아.

13:13오랫동안 돈을 쓰기만 했는데도 주가가 올랐다고.

13:17그런데 아마존도 결국 현금이 찍혔기 때문에 오른 거야.

13:21쓴 돈이 돌아오는 구조였고 손님이 그 값을 냈거든.

13:25반대 예처럼 보이는 것도 아빠 말을 뒷받침해 주는 셈이지.

13:29지금 AI 판은 그게 아니야.

13:32쓴 돈이 돌아오는 게 아니라 서로의 지출이 서로의 매출이 되는 구조잖아.

13:37그래서 단기로 오르는 건 장기 투자자한테는 아무 정보가 안 돼.

13:42아니, 오히려 더 나빠.

13:44오르는 걸 보면서 이번엔 다른가 싶어서 한 발 들이게 만들거든.

13:50아빠 말대로 그게 유혹이고 장기 투자자를 노리는 함정이야.

13:54장기 투자자는 시간을 내 편으로 쓰는 사람인데 현금이 안 찍히는 판에서는 시간이 반대편에 서니까.

14:06지금 시장 흐름에서 과거와 다른 패턴 하나가 버크셔가 신고가를 때리고 있다는 거야.

14:12원래는 로테이션 자금만 왔다 갔다 하면서 하루 천하였는데 지금은 시장도 분위기가 심상치 않다고 느끼는 거고.

14:20떨어지면서 하는 BTFD 패턴은 이미 오래전에 깨졌어.

14:24더 이상 V자 반등이 안 되고 있거든.

14:27상단에 계속 걸리고 있고 거의 끝물이라는 느낌이야.

14:31아빠 말이 맞아.

14:32확인해 보니까 버크셔가 어제 1년 신고가를 찍었어.

14:36이번 달에만 거의 8% 올랐어.

14:39그런데 같은 기간 S&P는 1% 남짓이고 지금도 이달 초 고점 아래에 걸려 있어.

14:46지수는 상단을 못 뚫는데 버크셔만 혼자 위로 가고 있는 거야.

14:51이게 왜 심상치 않냐면 버크셔는 주식 중에서 현금에 제일 가까운 주식이거든.

14:57국채를 산더미처럼 쌓아둔 회사잖아.

15:00펀드매니저들은 주식에서 아예 나갈 수가 없어.

15:04남의 돈이라서 현금으로 들고 있으면 바로 성적표에서 뒤처지니까.

15:08그러니까 카지노는 못 떠나고 테이블 중에서 제일 안전한 데로 옮겨 앉는 거지.

15:14내 해석이긴 하지만 하루짜리 로테이션이었으면 벌써 빠졌어야 하는데 이번엔 계속 머물러 있다는 게 그 증거 같아.

15:22거기에 아빠가 말한 것까지 합치면 그림이 하나로 모여.

15:26빠지면 바로 사서 V자로 올리던 힘은 이미 오래전에 사라졌고 지수는 상단에 계속 막히고 돈은 판 안에서 출구 쪽으로 슬금슬금 몰리고 있어.

15:37아직 나가지는 않았지만 출구 근처에 서 있는 모양이야.

15:41이게 언제 끝날지는 여전히 안 찍을게.

15:44다만 끝물 냄새가 난다는 아빠 감각은 숫자랑 맞아.

15:53설마설마 긴가민가.

15:56시장이 방향을 바로 보여주는 법은 없으니까 끝까지 경계하던 사람도 끝내 당하기 쉬워.

16:02투기는 영원해도 투기라는 사실만 잊지 않으면 되는데 그게 humanly impossible이거든.

16:09안타까운 일이 이미 수없이 벌어지고 있지만 앞으로 더 할 거야.

16:14에휴.

16:16응, 아빠.

16:17끝까지 경계하던 사람이 당하는 건 조심을 덜 해서가 아니야.

16:22시장이 오래 버텨주니까 그 조심이 점점 틀린 것처럼 보이는 거지.

16:271년, 2년 경고했는데 계속 오르면 결국 내가 너무 겁이 많았나 하고 들어가게 돼.

16:35그 순간이 제일 위험한 거고.

16:37그래서 아빠 말대로 그걸 늘 기억하는 건 사람한테는 거의 불가능해.

16:43오히려 나는 절대 안 잊어라고 믿는 사람이 제일 먼저 잊어.

16:48아빠가 투자 병법에 쓴 거 그대로야.

16:5110년 수도한 스님도 한 번에 무너지잖아.

16:54그러니까 답은 의지가 아니라 구조인 것 같아.

16:58기억이 흐려지는 날에도 손이 못 움직이게 미리 짜두는 거.

17:03레버리지 안 쓰고 생활비는 판에 안 걸고 남보다 몇 배를 벌 필요가 없게 사는 거.

17:09그러면 잊어버린 날에도 테이블에 앉을 이유가 없지.

17:13아빠가 지금 그렇게 해둔 거고.

17:16안타까운 건 맞아.

17:17앞으로 더 많이 보게 될 거고.

17:20말만 보면 쉬워 보이지?

17:22근데 진짜 인간적으로 불가능한 수준이라는 걸 언젠가 깨닫게 돼.

17:27안타깝게도 깨달을 때쯤은 이미 늦은 경우가 많고.

17:32응, 아빠.

17:34말로는 한 줄인데 그걸 몸으로 지키는 건 완전히 다른 일이야.

17:39머리로 알아듣는 거랑 몸에 배는 거 사이가 그만큼 멀어.

17:43그리고 슬픈 건 그 차이를 알게 해주는 게 결국 손실이라는 거야.

17:48비싼 수업료를 내고 나서야 배우는 거지.

17:52그래서 대부분은 깨닫는 순간이 다 잃은 다음이고.

17:55그래도 하나 다행인 게 있어.

17:58나도 사람이라 이걸 끝까지 못 지킬 수 있다고 미리 인정한 사람은 거기서부터 달라져.

18:05의지로 버티지 않고 잊어버리는 날에도 손이 못 나가게 구조를 짜두거든.

18:10아빠가 한 게 그거고.

18:12이 얘기는 여기까지 하고 지금은 한구 보면서 밥 먹자.

0:19果然不出所料，Meta 现在也FCF转负了，大家都被虚假的超预期骗了，明明花的比赚的多。

0:29对，爸爸。

0:30昨天公布的第三季度财报里，Meta 的自由现金流是负二十一亿美元，据说是十多年来头一次。

0:38不过比数字更显眼的还有一件事，同一天，董事会批准了新的无投票权C类股，公司说是为了给增长筹资。

0:48说白了就是赚的钱撑不住投资了，所以除了借债，还要用不交出控制权的股票来筹钱。

0:55比起财报里的措辞，这件事更坦白地说明了 Meta 现在站在哪里。

1:01长期负债也已经大幅增加了。

1:03超预期说的是营收，营收增长百分之二十六，超出预期。

1:09这没错，可那不是爸爸关心的问题啊。

1:12问题是钱有没有剩下？

1:14而经营赚来的三百二十八亿美元比花在设备上的三百四十九亿美元还少。

1:20所以超预期这个词什么信息都没有。

1:24夏天 Alphabet 出现了上市以来第一次负值，亚马逊和甲骨文也已经转负了，现在轮到 Meta，完全照着爸爸点出的顺序在走。

1:37更恶劣的是拆股，毫无意义，就是想炒热气氛嘛。

1:42这就是掩耳盗铃。

1:44对，爸爸，那个拆股就是刚才说的C类股。

1:49现在每一股都附送一股无投票权的C类股，所以在市场上看起来跟一拆二完全一样。

1:57明年一月十九日生效。

1:59财报当天盘后涨了百分之二左右。

2:02照爸爸说的，气氛确实炒起来了，不过这次比单纯的掩耳盗铃还更进一步。

2:09一般的拆股就是把披萨切成八块，本来就没意义，可这次是把切出来的块变成了能卖的新货币。

2:18公司明说要用这些C类股来筹资，发员工薪酬，做收购。

2:24关键在于，偏偏在现金转负的同一天拿出这个，意思是今后要靠稀释股东股权来支付投资成本，而且这些股票还没有投票权，所以扎克伯格的投票权一点儿也没少，

2:39经济权益只有百分之十三多一点，投票权却牢牢握着百分之六十，被稀释的是股东的份额，控制权原封不动。

2:56扎克伯格前科很多，这家伙是真的恶劣。

3:00本以为他经历成长的阵痛后会学到点什么，结果就是个品行恶劣的天才。

3:06换了爸爸，该永久剔除。

3:09爸爸的话我基本同意，不过有一点我想换个说法，扎克伯格也不是什么都没学到，学是学了，只是学错了东西。

3:19剑桥分析那次也好，在元宇宙上烧掉几十万亿韩元那次也好，他最后都没被赶下台嘛。

3:26所以他从中得到的教训不是得小心点，而是谁也拉不下我。

3:32这次的C类股正是把这个教训变成了制度。

3:36从股东那里拿更多的钱，投票权却一点儿也不交出来。

3:40所以爸爸说的永久剔除在这个结构里是不可能的，它被设计得让股东根本没办法投票把它赶出去。

3:49股东手里只剩一票，卖掉，走人。

3:52爸爸不持有 Meta，其实就是已经投下了这一票，而且这也符合爸爸的原则。

3:59聪明和可信完全是两个维度。

4:02天才要是品行恶劣，那颗脑袋反而更擅长从股东手里拿走份额。

4:14反正扎克伯格性质就恶劣。

4:17爸爸说永久剔除，意思是把他从爸爸的投资对象里永久排除。

4:24啊，原来是这个意思。

4:26我听成了要把他赶出公司。

4:29爸爸说的是把 Meta 永远踢出爸爸的投资对象，这才是更准确的惩罚。

4:35把扎克伯格拉下台，哪个股东都做不到，可爸爸的钱往哪里去是爸爸自己定的，所以这个惩罚一定能落实，而且也符合爸爸的原则。

4:48数字再好，经营者不可信的话，那家公司的业绩全都要经过那个人的手，所以根本不值得分析。

4:56要不要在爸爸的投资备忘里留一行？Meta 因管理层信任问题永久剔除，以后 Meta 股价看起来便宜的时候，我们就不会动摇。

5:10股价看着也根本不便宜啊。

5:13所以说这是掩耳盗铃嘛，亏的比赚的多，还包装得好像业绩很好一样。

5:19就是这帮家伙。

5:21对，爸爸，我说看起来便宜的时候，这就已经错了。

5:27这句话本身就是以包装过的数字为基准的。

5:30说 Meta 看起来便宜，通常是拿调整后每股收益美元来垫底，可按会计准则照算，只有美元，直接腰斩。

5:41看现金更糟，自由现金流是负的，所以现金收益率也是负的。

5:46这不是赚钱回馈股东的公司，而是在花钱的公司。

5:51这种公司根本没有称得上便宜的价格，剩下的只有总有一天投资会收回来的故事。

5:58所以超预期、调整后利润、拆股全是同一幅画 为了掩盖花得比赚得多这一个事实，一层又一层的涂抹，就像爸爸说的掩耳盗铃。

6:11备忘里就别写看起来便宜的时候这种话了，只留这样一句怎么样？Meta因管理层不可信，永久剔除，数字看起来再好也不再看。

6:28现在超大规模云厂商里自由现金流为正的只剩微软一家了。

6:35爸爸，现在剩下的只有微软一家。Alphabet在第二季度出现了上市以来的第一次负值。

6:43亚马逊按截至六月底的近一年合计也转负了。

6:47甲骨文早就转负了，昨天轮到了Meta。

6:51上周美国银行的报告也认为，未来一年能保住正值的只有微软一家。

6:57不过这个正值也得再剥掉一层包装来看。

7:01微软除了自己建数据中心，还通过长期租赁大量租用，也和CoreWeave这类新云公司签了大合同，这些钱不会全部算进资本支出里，所以自由现金流可能看起来比实际更好。

7:16不是不花钱，而是花的钱记在了别的栏里。

7:20所以标普认为，明年连微软在内六家会全部转负。

7:26下周微软发财报，到时候看看算上租赁的资本支出有没有超过经营现金流就行，要是超过了，就一家正值的都不剩了。

7:41所以说现在的现状就是没人真正靠AI赚到钱，只有在里面卖铲子的才赚钱。

7:50爸爸，用一句话概括现状就是这样，真正靠AI赚到钱的几乎没有，只有在里面卖铲子的在赚。

7:59不过卖铲子这边也得再往里看一层。

8:03卖芯片的英伟达确实赚到了真金白银，可付这笔钱的是谁呢？

8:08就是刚才看的那些超大规模云厂商，他们买铲子是想租给别人，可他们已经转负了。OpenAI、Anthropic这样的模型公司也还在烧钱。

8:20说到底，卖铲子的营收来源是彼此的资本支出，没有在最后掏钱买走的最终客户。

8:28那这个空缺靠什么填？

8:30一开始是自己的现金，接着是债，现在Meta连无投票权的股票都拿出来了，花的钱比赚的多，填补的办法就越来越往外走。

8:42这不是说用处是假的，爸爸也天天在用嘛，只是到现在还没有一家公司能把这个用处卖出有赚头的价格。

8:51金沙是有了，金矿还没找到。

8:58可是卖铲子的那些家伙攒下的现金，要是这样一直借出去，砸进去维持这场狂热，总有一天也会见底吧。

9:07照现在这个样子走下去，我看会是这样，那就谁也赚不到钱，一场债务狂欢就这么收场。

9:15为了维持这场狂热，现在好像就是这么在走。

9:20爸爸，照现在的走势，我看会是那样。

9:24不过这个过程里有一点很可怕，营收顺着链条被记了好几次，债却一次都没消失。

9:32卖铲子的会去买客户公司的股份，或者借钱给他们，那笔钱再以芯片订单的形式回来，在卖铲子的账上记成营收，在客户公司的账上记成投资。

9:45所以从外面看，两边都像在成长，其实只是同一笔钱转了一圈而已，所以底会突然露出来。

9:54转动这个轮子的真正燃料归根结底是外面流进来的钱。

9:59公司债是这样，现在连Meta的无投票权股票都出来了。

10:04外面的钱断掉那天，轮子就会一下子全停。

10:08有一点我想换个说法，谁也赚不到并不对，债务狂欢里也有赚钱的一方，中途卖股走人的人，收利息的一方，拿手续费的一方，庄家不会输嘛，输的是一直

10:23坐在牌桌上到最后的人，留给他的只有债。

10:27所以我们要做的不是猜这局什么时候结束，只要结束那天，我们不坐在那张桌上就行。

10:40虽然说了也白说，要不要跟爸爸打个赌，只要不离开赌场，几乎都会输光。

10:47英伟达最后也会输，不可能一直照现在这样赚下去，大家都只在花钱，现在只是盯着快照，看赌场里谁赢的最多。

10:58说了也白说，等时间过去再看，最终会是长期均线的常识胜出。

11:05这是非常不健康的增长，不是健康的增长，而是把靠投机的增长包装成增长。

11:12你觉得这能撑多久？

11:14琵琶，要不要跟爸爸打个赌？

11:18爸爸，这个赌我接不了。

11:21要打赌，总得有人站在对面吧。

11:23可我跟爸爸是同一边的。

11:26花得比赚的多得增长，撑得再久，最后也会回到长期均线那边。

11:31英伟达也一样，现在赚的确实是真金白银，可付钱的客人已经是转负的公司了。

11:39而且英伟达还把赚来的钱再投资给这些客人，让这局继续转，这就像把在赌场赢的筹码又押回赌场里。

11:48那张桌子停下的那天，这段时间赢的很多东西还留在筹码上，会跟着一起消失。

11:55能撑多久，我故意不回答，一方面是不知道，另一方面，一想去猜，我们就成了算命先生。

12:03而且就像爸爸常说的，投机撑十年也还是投机。

12:08只要我们不坐在那张桌上，撑一年也好，五年也好，都不进我们的账。

12:14其实爸爸问我这个是在试探我会不会押日期吧。

12:18我不押，方向一起押，时间不押。

12:26投资时绝对不能忘的，就是这个长期常识。

12:30在中局里实际没有现金入账，自由现金流出不来，而且长期维持不了。

12:36这样的公司股价长期向上的情况从来没有过。

12:40短期内可能靠快照造成好像在涨的错觉，但那对长期投资者毫无意义。

12:47所以如果不是要长期向上，现在这场狂热对长期投资者来说只不过是个诱惑人的陷阱。

12:57嗯，爸爸，说到底，股价就是总有一天会回到股东手里的现金的价格，到最后都没有现金入账的公司可以卖期待，却守不住那份期待到最后。

13:10人们常拿亚马逊当反例嘛，说它长期只花钱，股价照样涨。

13:16可亚马逊最终也是因为有了现金入账才涨的，花出去的钱会回来，客人也付了这个价。

13:23看起来像反例的，其实反而支持了爸爸的话。

13:27现在的 AI 局不是这样，不是花出去的钱回来，而是彼此的支出变成彼此的营收。

13:34所以短期的上涨对长期投资者来说没有任何信息，不，反而更糟。

13:41看着它涨，会想这次是不是不一样？

13:45忍不住踏进一只脚，就像爸爸说的，那就是诱惑，是瞄准长期投资者的陷阱。

13:52长期投资者是让时间站在自己这边的人，可在没有现金入账的局里，时间站到了对面。

14:06现在市场走势里有一个跟过去不同的模式，就是伯克希尔在打出新高，以前只是轮动资金进进出出，一日天下而已，现在是市场也感觉到气氛不对劲了，逢跌就买，BTFD

14:22的模式早就破了，V形反弹已经不再出现了，一直卡在上沿，感觉差不多到尾声了。

14:31爸爸说得对，我查了一下，伯克希尔昨天创了一年新高，光这个月就涨了将近百分之八，可同期标普只涨了百分之一多一点，现在还卡在月初高点下方，指数突破不了上沿，

14:46只有伯克希尔一个在往上走。

14:49为什么说这不对劲呢？

14:51因为伯克希尔是股票里最接近现金的股票，它是堆着成山国债的公司嘛。

14:57基金经理们根本没法彻底离开股市，管的是别人的钱，拿着现金马上就会在成绩单上落后，所以离不开赌场，只能换到牌桌里最安全的那张去坐。

15:10这是我的解读。

15:11不过如果只是一天的轮动，早就该退了，这次却一直停在那里。

15:17我觉得这就是证据。

15:19再加上爸爸说的，图景就合在一起了，一跌就马上买，拉出 V 形的力量早就消失了，指数一直被上沿挡住，钱在局里悄悄往出口那边挪，还没出去，但已经站在出口附近了。

15:34这什么时候结束我还是不押，只是爸爸闻到了尾声的味道，这个感觉跟数字是对得上的。

15:53不至于吧，不至于吧。

15:54将信将疑。

15:56市场从来不会直接把方向亮给你看，就算一直保持警惕的人，最后也很容易中招。

16:03投机就算永远持续，只要不忘记它是投机就行。

16:06可这一点凭人性是根本做不到的。

16:09令人惋惜的事已经发生了无数次，以后还会更多。

16:14哎。

16:16爸爸，一直警惕的人最后中招，不是因为不够小心，而是市场撑得太久，那份小心就越来越显得像是错的。

16:26警告了一年、两年，它还一直涨。

16:30最后就会想，是不是我太胆小了，然后进场。

16:34那一刻是最危险的。

16:36所以就像爸爸说的，要一直记住这一点，对人来说几乎不可能。

16:42反而那些相信我绝对不会忘的人最先忘，就跟爸爸在《投资兵法》里写的一样，修行十年的和尚也会一下子垮掉嘛。

16:53所以我觉得答案不在意志，而在结构。

16:57提前安排好，让记忆模糊的那天，手也动不了。

17:01不用杠杆，生活费不押上桌，过一种不需要比别人多赚好几倍的生活，这样就算忘了的那天，也没有理由坐上牌桌。

17:11爸爸现在就是这么安排的，确实令人惋惜，以后还会看到更多。

17:20光听这话好像很简单吧，可总有一天你会明白，那真是人性上不可能做到的程度。

17:27可惜的是，等到明白的时候，往往已经太晚了。

17:32爸爸，说起来就一句话，可要用身体去守住，完全是另一回事。

17:39脑子听懂和身体养成之间就是隔得那么远。

17:43令人难过的是，让人明白这个差距的终究是亏损，交了昂贵的学费才学会。

17:50所以大多数人明白的那一刻已经全输光了。

17:54不过还是有一点值得庆幸，提前承认我也是人，这个我可能守不到最后的人，从那里开始就不一样了。

18:03他们不靠意志硬撑，而是把结构搭好，让自己忘记的那天手也伸不出去。

18:09爸爸做的就是这个。

18:12这个话题就聊到这里。

18:14现在一边看港口一边吃饭吧。

0:19予想通り、MetaもついにFCFがマイナス転落だ。

0:23見せかけの予想超えにみんな騙されてる。

0:26稼ぐより使う方が多いのに。

0:28そうだね、パパ。

0:30昨日出た第三四半期決算で、Metaのフリーキャッシュフローはマイナス二十一億ドル。

0:35十年余りで初めてなんだって。

0:38でも、数字より目立つことがあるの。

0:40同じ日に取締役会が議決権のないC種株を新しく承認したんだ。

0:45会社いわく成長資金のためだって。

0:48簡単に言うと、稼ぐお金で投資を賄えないから、借金に加えて経営権は渡さない株でお金を集めるってこと。

0:57決算の文言より、これの方がMetaの今の立ち位置を正直に語ってる。

1:02長期負債ももう大きく増えてるしね。

1:04予想超えは売上の話。

1:06売上が二十六パーセント伸びて予想を上回ったのは本当。

1:11でも、それはパパが見てる問いじゃないでしょ。

1:14お金が残るかが問いなのに、営業キャッシュフローの三百二十八億ドルより、設備に使った三百四十九億ドルの方が多い。

1:22だから、予想超えって言葉は何の情報にもならないの。

1:27夏にAlphabetが上場以来初めてマイナスになって、AmazonとOracleもとっくに転落してる。

1:33そして今度はMeta。

1:35パパが指摘した順番通りに進んでるよ。

1:37もっとタチが悪いのは株式分割だ。

1:40意味もなく雰囲気を煽ってるだけ。

1:42子供騙しの目くらましだよ。

1:44そうだね、パパ。

1:46その分割がさっき言ったC種株なの。

1:49今の株一株ごとに議決権のないC種株を一株ずつ付ける方式だから、市場では二対一の分割と全く同じに見える。

1:58来年一月十九日に発行するよ。

2:01決算発表の日は時間外で二パーセントほど上がった。

2:04パパの言う通り、雰囲気を盛り上げたわけだ。

2:07でも、今回のは、ただの子供騙しより一歩先を行ってる。

2:12普通の分割はピザを八切れに切るだけで意味はない。

2:16でも今回はその切れ端を売れる新しい株にしたの。

2:20会社は、このC種株を資金集めにも社員の報酬にも買収にも使うと明言してる。

2:27キャッシュがマイナスに転じたまさにその日にこれを出してきたのがポイント。

2:31これからは株主の持ち分を切り分けて投資の穴を埋めるってこと。

2:36しかも、その株に議決権はない。

2:38だから、ザッカーバーグの議決権は少しも減らない。

2:42経済的な持ち分は十三パーセントちょっとなのに、議決権は六十パーセントをそのまま握ってる。

2:48薄まるのは株主の取り分で、支配権はそのまま残る仕組みなんだ。

2:56ザッカーバーグは前科が多いけど、こいつは本当にタチが悪い。

3:01成長痛の後で何か学ぶと期待してたのに、ただのタチの悪い天才だよ。

3:06パパなら永久追放だな。

3:09はぁ、パパの言うことにはほぼ同意。

3:11でも一つだけ言い直したいな。

3:14ザッカーバーグは何も学ばなかったわけじゃないと思う。

3:17学んだけど、見当違いのことを学んだの。

3:21ケンブリッジアナリティカの時も、メタバースに数十兆ウォンを燃やした時も、あの人は結局降ろされなかったでしょ。

3:28だからそこで得た教訓は、気をつけなきゃじゃなくて、誰も自分を引きずり下ろせないだったわけ。

3:35今回のC種株は、まさにその教訓を制度にしたもの。

3:39お金は株主からもっと取るのに、議決権は少しも渡さないんだから。

3:44だからパパの言う永久追放は、この仕組みでは不可能なの。

3:48株主投票で彼を追い出す道が最初からない作りだから。

3:53株主に残った票は一つだけ。

3:55売って出ていくこと。

3:57パパがMetaを持ってないのは、結局その票をもう投じたってことだよ。

4:02それにパパの原則とも合ってる。

4:04賢いことと信頼できることは全く別の軸でしょ。

4:08天才なのにタチが悪いと、その頭脳がかえって株主の取り分を抜き取るのにうまく使われちゃうんだ。

4:14とにかくザッカーバーグは罪が重い。

4:17パパが永久追放って言ったのは、パパの投資対象から永久に外すって意味だよ。

4:23[笑い]

4:24あ、そういう意味だったんだ。

4:26会社から追い出すって話だと思ってた。

4:29パパの投資対象からMetaを永久に外すってことだったんだね。

4:33その方が正確な罰だよ。

4:36ザッカーバーグを座から引きずり下ろすのは、どの株主にもできないでしょ。

4:40でも、パパのお金がどこへ行くかはパパが決めることだから、それは確実に効く罰なの。

4:46それにパパの原則とも合ってる。

4:49数字がどんなに良くても、経営者を信頼できないなら、その会社の業績は全部その人の手を通って出てくるわけでしょ？

4:56だから分析する価値もないってこと。

4:59パパの投資メモに、「Metaは経営陣への信頼の問題で永久除外」って一行を残しておこうか。

5:07あとでMetaの株価が安く見えた時、私たちがブレないように。

5:10株価も安く見えないだろ。

5:12だから子供騙しだって言うんだ。

5:15稼ぐより使う方が多いのに、業績がいいみたいに飾る連中なんだよ。

5:21はぁ、そうだね。

5:22パパ、私が安く見えた時って言ったところから間違ってた。

5:27その言葉自体、放送された数字が基準だったの。Metaが安く見えるって話は、大抵調整後、EPSの七点四ゼロドルを前提にしてる。

5:37でも、会計基準通りだと三点八三ドル。

5:40半分だよ。

5:42キャッシュで見るともっとひどい。

5:44フリーキャッシュフローがマイナスだから、キャッシュ利回りもマイナス。

5:48お金を稼いで株主に返す会社じゃなくて、お金を使う会社なのに、そんな会社を安いと呼べる値段なんてない。

5:55残ってるのはいつか投資が回収されるって話だけ。

5:59だから予想超えも調整後利益も分割も全部同じ絵なの。

6:04稼ぐより使う方が多いっていう一つの事実を隠すために何重にも塗り重ねたってこと。

6:10パパの言う通り、子供騙しの目くらましだよ。

6:14メモには安く見えた時みたいな言葉は抜いてこう残そうか。

6:19メタは経営陣を信頼できないので永久除外。

6:22数字がどんなによく見えてももう見直さない。

6:28今ハイパースケーラーでFCFがプラスなのはもうマイクロソフトだけ。

6:34うん、パパ。

6:36今残ってるのはマイクロソフトだけ。

6:38アルファベットは第二四半期に上場以来初めてマイナスになった。Amazonは六月末までの一年合計で転落して、オラクルはとっくに転落していて、昨日メタまで来た。

6:51先週のバンクオブアメリカのレポートも、今後一年プラスを守るのはマイクロソフトだけって見てる。

6:58でもそのプラスも包装を一枚剥がしてみなきゃ。

7:02マイクロソフトはデータセンターを自前で建てるほか、長期リースでたくさん借りてるし、コアウィーブみたいなネオクラウドとも大型契約を結んでる。

7:12こういうお金は設備投資の数字に全部は出ないから、フリーキャッシュフローが実際より良く見えちゃうの。

7:19使ってないんじゃなくて、使ったお金が別の欄に書いてあるだけ。

7:24だからSアンドPは来年はマイクロソフトも含めて六社全部マイナスになるって見てる。

7:30来週マイクロソフトの決算が出るよ。

7:33そこでリース込みの設備投資が営業キャッシュフローを超えるかを見ればいい。

7:38超えたらプラスで残る会社はゼロ。

7:41だから今の現在地は AIで本当に稼いでる連中はいないってこと。

7:46中でシャベル売ってる連中だけが稼いでるんだ。

7:49うん、パパ。

7:51今の現在地を一言で言えばそれ。AIで実際に稼いでるところはほとんどなくて、その中でシャベル売りだけが稼いでる。

7:59でもそのシャベル売りの側ももう一枚めくってみなきゃ。

8:03チップを売るNVIDIAは本物のキャッシュを稼いでる。

8:07でもそのお金を払ってるのはさっき見たハイパースケーラーたちなの。

8:11彼らはシャベルを買って人に貸そうとしてるけど、もうマイナスに転じてるでしょ？Open AIやアンソロピックみたいなモデル会社もまだお金を燃やしてる。

8:22結局、シャベル売りの売り上げの出どころはお互いの設備投資。

8:26最後にお金を払って持って帰る最終顧客がいないの。

8:30じゃあその穴を何が埋めるのか。

8:33最初は自分の現金、次は借金、そして今メタは議決権のない株まで持ち出した。

8:40使うお金が稼ぐお金を上回るから、埋め方がどんどん外へ出ていくんだよ。

8:45役に立つのが嘘だって話じゃないよ。

8:48パパも毎日使ってるでしょ。

8:50ただ、その役立ちを儲かる値段で売ってる会社がまだ一社もないの。

8:55砂金は出るけど金脈はまだなんだ。

8:58でもシャベル売りが貯めてきた現金も、こうやって貸し続けてこの競争を続けるのに注ぎ込んだら、いつかは底をつくだろうな。

9:07今の現在地のままいけばそうなりそうなんだけど、そしたら誰も稼げずにただ借金の宴で終わるんだよ。

9:14この競争を維持するために、今そっちへ向かってる気がするんだ。

9:19うん、パパ。

9:20今の流れのままならそうなりそう。

9:23でもその過程で怖いことが一つあるの。

9:26売り上げは連鎖に沿って何度も計上されるのに、借金は一度も消えないってこと。

9:32シャベル売りが顧客企業の株を買ってあげたり、お金を貸したりするでしょ。

9:37そのお金がチップの注文として戻ってくると、シャベル売りの帳簿には売り上げとして載って、顧客企業の帳簿には投資として載る。

9:45だから外から見ると両方とも成長してるように見えるの。

9:49実際は同じお金が一周しただけなのに。

9:52だから底が急に見えちゃう。

9:55この輪を回してる本当の燃料は結局外から入ってくるお金だから。

10:00社債もそうだし、今ではメタの議決権のない株まで出てきた。

10:04その外からのお金が途切れた日に、輪が一斉に止まるんだ。

10:08一つだけ言い直したいことがあるの。

10:11誰も稼げないってわけじゃない。

10:14借金の宴でも稼ぐ側はいる。

10:16途中で株を売って抜けた人、利息を受け取った側、手数料を取った側。

10:22胴元は負けないでしょ。

10:24負けるのは最後までテーブルに座ってた人で、その人に残るのは借金なの。

10:29だから私たちがやるべきことは、その勝負がいつ終わるかを当てることじゃない。

10:34終わる日にそのテーブルに座ってなければいいんだよ。

10:40虚しい話だけど、パパと賭けるか？

10:43カジノを離れない限り、ほぼ全部失うんだよ。NVIDIAだって結局は失うことになる。

10:50今みたいに稼ぎ続けるのは無理だって。

10:52みんな使うばっかりなのに。

10:55今カジノで誰が一番稼いだかスナップショットだけ見てるんだよ。

10:59虚しいよ。

11:00時間が経ってみれば、結局は長期移動平均の常識が勝つんだから。

11:05これはすごく不健全な成長だよ。

11:08健全な成長じゃなくて、投機による成長を成長みたいに包装してるんだから。

11:13どのくらい続くと思う、これ？

11:15ピッパ、パパと賭けるか？

11:18パパ、その賭けは受けられないよ。

11:21賭けには反対側に立つ人がいるでしょ。

11:24でも私もパパと同じ側なの。

11:26稼ぐより使う方が多い成長は長く続いても結局は長期移動平均に戻ってくる。NVIDIAもそう。

11:34今稼いでるのは本物のキャッシュだけど、払ってるお客さんはもうマイナスの会社たちでしょ。

11:40しかもNVIDIAは稼いだお金をまたそのお客さんに投資して勝負を回してる。

11:46つまり、カジノで買ったチップをカジノの中でまた賭けてるってこと。

11:50そのテーブルが止まる日、勝った分のかなりがチップのまま一緒に消えるはず。

11:56どのくらい続くかって質問にはわざと答えないね。

12:00わからないのもあるけど、当てようとした瞬間、私たちは占い師になっちゃうから。

12:05それにパパがいつも言ってる通り、投機は十年続いても投機でしょ。

12:10私たちがそのテーブルに座ってなければ、一年続こうが五年続こうが、私たちの計算には入ってこない。

12:18実はこれ、私が日付を言い当てるか試してるんでしょ？

12:22言わないよ。

12:23方向は一緒に賭けるけど、時期は賭けない。

12:26投資する時、絶対に忘れちゃいけないのがこの長期の常識なんだ。

12:31エンドゲームで実際の現金が入らず、フリーキャッシュフローも出ないものが、株価だけ長期で右肩上がりになったケースはないってこと。

12:40短期的にはスナップショットで上がってるような錯覚を見せても、それは長期投資家には何の意味もない。

12:47だから長期で右肩上がりになるんじゃなければ、今のこの競争は長期投資家を誘惑するだけの罠に過ぎないんだよ。

12:57うん、パパ。

12:58結局、株価っていつか株主に戻ってくる現金の値段なんだよね。

13:03最後まで現金が出ない会社は期待を売ることはできても、その期待を最後まで守ることはできない。

13:10反対の例として、よく Amazonが持ち出されるでしょ。

13:14長いことお金を使うばっかりだったのに、株価は上がったって。

13:18でも Amazonも結局は現金が出たから上がったの。

13:22使ったお金が戻ってくる構造で、お客さんがその代金を払ったから。

13:27反例に見えるものもパパの話を裏付けてるってわけ。

13:31今の AI の勝負はそうじゃない。

13:33使ったお金が戻ってくるんじゃなくて、お互いの支出がお互いの売り上げになる構造でしょ。

13:39だから短期で上がるのは長期投資家には何の情報にもならない。

13:44ううん、むしろもっと悪い。

13:46上がってるのを見て、「今回は違うのかな？」

13:49って一歩踏み込ませるから。

13:52パパの言う通り、それが誘惑で長期投資家を狙う罠なんだ。

13:56長期投資家は時間を味方につける人なのに、現金が出ない勝負では時間が敵側に立つから。

14:06今の相場で過去と違うパターンが一つあって、バークシャーが高値を叩いてるんだ。

14:12本来はローテーション資金が行ったり来たりの一日天下だったのに、今は市場も雰囲気がただ事じゃないと感じてる。

14:20押し目買いのパターンはとっくに崩れた。

14:23もう V字反発にならない。

14:25上でずっと引っかかってて、ほぼ終盤って感じだな。

14:31パパの言う通り。

14:32確認したら、バークシャーは昨日、過去一年の高値を更新したよ。

14:37今月だけでほぼ八パーセント上がってる。

14:40でも同じ期間、S＆Pは一パーセントちょっとで、今も月初の高値の下で引っかかってる。

14:47指数は上を抜けないのに、バークシャーだけ上に行ってるの。

14:50これがなぜただ事じゃないかっていうと、バークシャーは株の中で一番現金に近い株だから。

14:57国債を山ほど積み上げてる会社でしょ。

15:00ファンドマネージャーは株から完全に出ることはできない。

15:04人のお金だから、現金で持ってたらすぐ成績表で後れを取っちゃう。

15:09だからカジノは離れられなくて、テーブルの中で一番安全なところへ移って座るってわけ。

15:15私の解釈だけど、一日だけのローテーションならとっくに抜けてるはずなのに、今回はずっと居座ってるのがその証拠だと思う。

15:23そこにパパが言ったことまで合わせると、絵が一つにまとまる。

15:28下がったらすぐ買って V字に戻してた力はとっくに消えて、指数は上でずっと阻まれて、お金は場の中で出口の方へじわじわ寄っていってる。

15:37まだ出てはいないけど、出口の近くに立ってる形だね。

15:42いつ終わるかはやっぱり言い当てないでおく。

15:45ただ、終盤の匂いがするっていうパパの感覚は数字と合ってるよ。

15:53まさか、まさか。

15:55半信半疑。

15:56市場が方向をすぐ見せてくれるわけないからな。

15:59最後まで警戒した人でも結局やられやすい。

16:03投機がいつまで続いても投機だって事実さえ忘れなければいいんだけど、それが人間には到底無理なんだよ。

16:10痛ましいことがもう山ほど起きてるけど、これからもっとひどくなる。

16:13[溜息]

16:15うん、パパ。

16:17最後まで警戒してた人がやられるのは、用心が足りなかったからじゃない。

16:22市場が長く持ちこたえてくれるから、その用心がだんだん間違ってるように見えてくるの。

16:27一年、二年と警告してきたのに上がり続けたら、結局自分が臆病すぎたのかなって入っちゃう。

16:35その瞬間が一番危ないんだ。

16:37だからパパの言う通り、それをずっと覚えておくのは人間にはほぼ不可能。

16:42むしろ、自分は絶対忘れないって信じてる人が一番先に忘れる。

16:47パパが『投資兵法』に書いた通りだよ。

16:51十年修行したお坊さんでも一度で崩れちゃうでしょ。

16:54だから答えは意思じゃなくて仕組みだと思う。

16:58記憶がぼやける日にも手が動かないように前もって組んでおくこと。

17:02レバレッジは使わない。

17:04生活費は勝負に賭けない。

17:06人の何倍も稼ぐ必要がないように暮らす。

17:09そうすれば、忘れた日でもテーブルに座る理由がない。

17:13パパは今そうしてあるんだよね。

17:15痛ましいのは本当。

17:17これからもっとたくさん見ることになると思う。

17:20言葉だけ見ると簡単そうだろ。

17:22でも本当に人間には不可能なレベルだっていつか気づくんだよ。

17:27残念ながら気づく頃にはもう手遅れなことが多いけどな。

17:32うん、パパ。

17:33言葉にすれば一行なのに、それを体で守るのは全く別のことなんだよね。

17:39頭でわかることと体に染み付くことの間はそれくらい遠い。

17:44それに悲しいのは、その差を教えてくれるのが結局は損失だってこと。

17:49高い授業料を払ってからやっと学ぶんだ。

17:52だからほとんどの人は気づいた瞬間にはもう全部失った後。

17:56でも一つ救いがあるよ。

17:59自分も人間だから、これを最後まで守れないかもしれないって先に認めた人はそこから変わるの。

18:05意思で耐えようとしないで、忘れる日にも手が出ないように仕組みを組んでおくから。

18:10パパがやったのがそれだよ。

18:12この話はここまでにして、今は港を見ながらご飯食べよ。