시장위험의 균형 가격
자본자산가격결정모형(CAPM)은 분산된 투자자가 보유해야 하는 시장위험과 기대수익률을 선형으로 연결한다.
r_f: 투자기간과 통화가 맞는 무위험금리E(R_m)-r_f: 시장의 기대 초과수익률β_i: 자산 수익률의 시장 수익률 민감도
식의 오른쪽은 그 자산의 요구수익률 또는 자기자본비용을 추정하는 기준으로 쓰인다.
왜 총위험이 아니라 베타인가
모형 안에서 투자자는 개별 기업 위험을 넓은 포트폴리오로 분산할 수 있다. 시장 전체와 함께 움직이는 공분산 위험은 분산만으로 없앨 수 없으므로 균형에서 보상을 받는다. 그래서 변동성이 큰 주식이라도 시장과의 공분산이 작으면 CAPM 요구수익률이 높지 않을 수 있다.
이 결론은 모든 투자자가 잘 분산되어 있고 같은 시장포트폴리오를 보유한다는 가정에 달려 있다. 집중 투자자에게 개별 위험이 실제로 고통스럽다는 사실과 모순되지 않는다.
계산 예
무위험금리 4%, 기대 시장위험프리미엄 6%, 베타 1.2라면 요구수익률은 11.2%다.
분석가가 별도의 현금흐름 전망과 현재 가격에서 기대수익률 15%를 계산했다면 CAPM 기준 3.8%포인트의 사전적 알파를 주장하는 셈이다. 곧바로 ‘저평가가 확정됐다’는 뜻은 아니다. 현금흐름, 베타, 시장프리미엄 추정 중 하나가 틀릴 수 있다.
증권시장선
가로축에 베타, 세로축에 기대수익률을 놓으면 절편 r_f, 기울기 시장위험프리미엄인 증권시장선(SML)이 나온다. 이는 총변동성을 가로축에 두는 자본시장선과 다르다. SML 위·아래 위치는 선택한 모형과 추정치에 상대적인 값이다.
실무의 한계
- 미래 시장프리미엄을 직접 관측할 수 없다.
- 베타는 표본 기간과 기준지수에 따라 달라진다.
- 저베타, 가치, 규모, 수익성 등 CAPM 하나로 설명하기 어려운 경험적 패턴이 있다.
- 세금, 차입 제약, 비유동성, 이질적 기대가 모형 가정과 다르다.
그럼에도 CAPM은 DCF 할인율, 성과평가, 기업 재무에서 공통 기준 언어로 유용하다. 숫자 하나의 정답보다 여러 합리적 입력으로 범위를 계산하라.
핵심
CAPM은 요구수익률을 무위험금리와 시장 베타의 보상으로 나눈다. 분산 가능한 위험이 아니라 시장과의 공분산 위험에 가격을 붙이는 균형모형이다. 유용한 기준이지만 관측된 진실이나 저평가 판정기는 아니다.